进入2023年以来（2023年1月1日-2023年4月27日），申万化妆品板块下跌5.86%，同期沪深300指数上涨9.08%，化妆品板块的表现与大盘出现背离。13家成分股中，也仅有4家股价上涨，其中锦盛新材、青岛金王、贝泰妮跌幅甚至超过了其2022年全年的跌幅

图2/数据来源：Wind/图片来源：南财研选

(资料图片仅供参考)

尽管股价上的表现不尽人意，但是从宏观经济数据和各类经营指标来看，化妆品板块正处于逐步恢复的阶段。

2021年前，在资本及渠道流量红利双重推动下，化妆品行业持续保持双位数增长。自2021年起，受疫情影响消费力下滑、渠道红利弱化、产品创新放慢等因素影响，化妆品社零较限上消费品零售额增幅的差距逐渐减小，甚至2022年化妆品社零增速低于消费品总额增速，化妆品消费回归理性。

图2/图片来源：招商证券

随着防疫政策优化，消费者信心恢复，2023年一季度消费品市场复苏。国家统计局4月18日数据显示，2023年3月份社会消费品零售总额增长10.6%至37855亿元，1—3月份，社会消费品零售总额114922亿元，同比增长5.8%。其中化妆品类3月份零售总额为393亿元，同比增长9.6%，1-3月份零售总额为1043亿元，同比增长5.9%。

图3/图片来源：国家统计局

中银证券指出，随着天气逐渐回暖，化妆品消费旺季到来，化妆品零售额有望进一步恢复增长。

万联证券认为，疫情防控优化后，经济发展和人民生活步入正常化阶段，叠加各地政府出台促消费补贴政策，人民的消费信心和热情逐渐恢复。短期来看，此前被疫情影响的化妆品需求有望在2023年得到充分的释放；中长期来看，颜值经济下化妆品需求旺盛，多项化妆品相关法规发布，行业洗牌背景下合规化妆品龙头公司受益。目前部分化妆品龙头公司经历了长达几个月的回调后，估值已处于低位，投资价值显现。

截至4月28日，申万化妆品板块13家成分股中，已有10家公布了2022年的年报或业绩公告，从年报数据来看，科思股份、珀莱雅和贝泰妮的营收和净利润都有不错的增长，科思股份2022归母净利润同比增长直逼200%。嘉亨家化、力合科创和水羊股份的营收和净利润均同比下降较为明显；锦盛新材的净利润同比下降最为惨烈，下降幅度超过300%，而营收同比下降则比较轻微。

图4/数据来源：Wind/图片来源：南财研选

作为2022年业绩最为突出的几家公司，科思股份、珀莱雅迎来了多家机构的重点关注。

一、科思股份（300856.SZ）

要论化妆品行业2022年的业绩成长与股价表现，科思股份毫无疑问稳坐第一的宝座。首先从业绩成长来看，科思股份2022年的营收与净利同比增长均为行业内第一。与之相匹配的股价也是上涨24.45%，远超第二名珀莱雅近11.5个百分点（相关数据见图1、图4）。

公司是全球最主要的化学防晒剂制造商之一，具备防晒剂系列产品的研发和生产力。公司产品已进入国际主流市场体系，防晒剂等化妆品活性成分主要客户包括帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅、默克、强生等大型跨国化妆品公司和专用化学品公司；合成香料主要客户包括奇华顿、芬美意、IFF、德之馨、高砂、曼氏、高露洁等全球知名香料香精公司和口腔护理品公司。

公司4月20日发布2022年年报，报告显示，2022年，公司实现营收17.65亿元，同比增长61.84%；净利润3.88亿元，同比增长192.13%；实现归属于上市公司股东的净利润3.88亿元，同比增长192.13%；基本每股收益为2.29元；平均净资产收益率ROE为21.96%。

投资要点（信达证券、天风证券、民生证券）

①防晒剂业务量价齐升，驱动盈利能力显著改善

公司2022年化妆品活性成分及其原料业务高速增长且毛利率达历史新高。年报数据显示，2022年化妆品活性成分及其原料收入同比增长97.1%至14.4亿元，其中销量、单价同比分别增长48%、33%；毛利率同比提升11.6%至40.1%。2022年收入合成香料同比下降10.5%至2.89亿元，其中销量、单价同比分别下降9%、2%，毛利率同比下降4.1%至23.2%。

图5/图片来源：天风证券

其主要原因包括：

海外出行陆续恢复带来防晒剂需求量增加，叠加公司对奥克立林、阿伏苯宗等主力产品进行提价；

欧洲能源危机导致竞争对手巴斯夫产能趋紧，公司市场地位及市占率稳步提升；

人民币对美元汇率贬值，利好产品出口；

高毛利新品产能释放且产能利用率持续提升，尤其是P-S、EHT、DHHB等单价更高的新型防晒剂相继投产、占比提升，助力公司整体毛利率增加9.9个百分点提升至36.66%。

②加速市场开拓，深耕新品研发

公司2022年实现了新产品PA500吨/年的产线投产，以及P-S500吨/年的产线扩张，二氧化钛项目于2022年末进入试生产阶段。

当前在建项目包括1.28万吨/年氨基酸表活、2000吨/年高分子增稠剂，3000吨/年去屑剂PO和1000吨/年P-S产线。

在研项目包括防晒增效剂BHB、物理防晒剂二氧化钛、氧化锌、高端润肤剂、高效保湿剂等，预计未来2-3年逐步放量。

③股权激励目标超市场预期

公司发布股权激励计划，拟向董事、高管、核心技术人员和业务骨干等共89人授予限制性股票190万股，其中首次授予152万股，授予价格27元/股。公司层面的业绩考核目标为2023-2025年收入相较于2022年复合增速不低于30%、28%、25%（分别对应归属系数为100%、90%、80%），股权激励目标超市场预期。

业绩预测：

展望2023年，信达证券指出，国内防疫政策优化后，预计防晒需求会相应增加，公司国内收入占比也有望提升；公司在化学防晒剂的基础上，于2022年下半年推出物理防晒剂新品，持续提高防晒剂市场占有率，贡献新的业绩增量；安庆科思高端个人护理品及合成香料项目建设全面启动，长期成长动力足。

预计公司2023-2025年归母净利分别为4.81、6.24、8.14亿元，同比增长23.9%、29.8%、30.5%。

图6/图片来源：信达证券

信达证券研报同时提示以下风险提：上游原料成本大幅上涨、国内消费持续疲软、地缘政治风险等、安庆项目投产进度不及预期等。

二、珀莱雅（603605.SH）

作为国内化妆品行业数一数二的龙头企业，截至4月27日，Wind数据显示，珀莱雅市值达到468.97亿元，仅次于贝泰妮。虽然2022年的股价与2023年的表现（相关数据见图1，2022年+13.03%；2023年至今-1.236%）没有科思股份那么亮眼，但2022年营收与净利总额上牢牢占据行业内前二的位置（相关数据见图4）。

图7/数据来源：Wind、图片来源：南财研选

公司专注于化妆品的研发、生产和销售。目前旗下拥有“珀莱雅”、“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”等品牌，产品覆盖护肤品、彩妆、清洁洗护、香薰等化妆品领域，满足不同年龄、偏好的消费者需求；构建了覆盖日化专营店、百货商场、超市和电子商务的多渠道销售网络。

公司4月21日披露2022年年报，公司2022年实现营业收入63.85亿元，同比增长37.82%；归属于上市公司股东的净利润8.17亿元，同比增长41.88%。至此，珀莱雅已连续五年营收和净利润双双达到两位数增长。

随着年报的披露，截至4月27日，珀莱雅迎来了近20家机构的关注和点评。

图8/图片来源：Wind

图9/图片来源：Wind

投资要点（国盛证券、万联证券）

①主品牌珀莱雅增长势能良好，差异化多品牌矩阵表现亮眼

主品牌：珀莱雅2022年营收52.64亿，同比增长37.46%，营收占比约82%，大单品矩阵势能凸显。

据魔镜统计，主品牌2023年1-3月淘系+抖音合计增长约20%。红宝石、双抗、源力三大系列增势良好并在多品类推新迭代。

子品牌：彩棠营收5.72亿，同比增长132.04%，营收占比约9%，2023年有望维持高双位数增长；悦芙媞营收1.87亿，同比增长188.27%；Off&Relax营收1.26亿，同比增长509.93%，。

公司以多品牌矩阵差异化布局专业彩妆、头皮护理、年轻油皮护理等赛道，均通过践行大单品策略逐步实现良好盈利，共同打开成长空间。

②线上直营渠道高速增长，线下调整升级

2022年，公司线上渠道实现收入57.88亿元，同比增长47.50%，占比提升至90.98%。其中，线上直营渠道高增，同比增长59.79%至44.78亿元，占比进一步提升至70.40%。公司在不同电商平台精准施策，主品牌珀莱雅在2022年度天猫美妆、京东美妆、抖音美妆榜单国货排名中均为第1。

2022年，公司线下渠道营收5.74亿元，同比减少17.62%，其中，日化渠道收入同比下降11.96%。受疫情影响，线下店铺客流减少，消费者的消费习惯发生变化，公司对线下网点结构做出调整优化。百货渠道聚焦影响力强的商圈进行

柜位优化与形象升级，通过在8城9店开展“早A晚C酒咖快闪店”等活动触达年轻客群，随着调整渐进有望支撑品牌力稳步升级。

③高度重视研发布局，打造长期竞争力

公司高度重视研发布局，2022年研发费用同增67.15%至1.28亿元，研发人数增至229人并在后续加大引入国际化视野和跨领域人才，期内新申请国家发明专利21项、新获得15项国家授权发明专利。龙坞、上海和日本研发中心均在建设或筹备中。

与中科院微生物所、巴斯夫、亚什兰、中科欣扬、湃肽生物等外部研究机构及原料商深化合作，加强基础研究、应用研究、临床研究等领域的产学研赋能，打造长期竞争力。

业绩预测：

国盛证券认为，公司践行长线大单品策略，多品牌矩阵活力焕发，伴随组织协同及渠道高效运营，有望打造新一代平台型化妆品集团。预计2023-2025年收入分别为83.04、104.92、131.24亿元，同增分别30.0%、26.3%、25.1%，归母净利润分别11.07、14.53、18.67亿元，同增分别35.4%、31.3%、28.5%，

图10/图片来源：国盛证券

国盛证券研报同时提示以下风险提：行业竞争加剧；新品推广/子品牌孵化不达预期；产品质量管理风险。

（本文内容来自持牌证券机构，不构成任何投资建议，亦不代表平台观点，请投资人独立判断和决策。)

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